Pourquoi la lutte contre l'inflation ne sera pas facile en Europe

by Rafiek Madani

Des dépenses publiques excessives en réponse à une quelconque "crise" et des politiques monétaires inadéquates maintiendront l'inflation à un niveau inutilement élevé.

Un regard sur la politique économique en Europe aujourd'hui offre un tableau sombre et plutôt déroutant. Alors que l'inflation grimpe depuis des mois et frôle désormais les 10 % dans la zone euro (et atteint des niveaux sans précédent de plus de 20 % dans certains États membres), le taux directeur de la Banque centrale européenne n'est passé au-dessus de zéro qu'en septembre de cette année. Jusque-là, il avait tourné au ralenti en territoire négatif pendant près de dix ans.

Et il n'y a pas que la zone euro. Les pays de l'Union européenne non membres de l'euro connaissent également une inflation remarquablement élevée. Dans aucun d'entre eux, le taux directeur ne dépasse le taux d'inflation actuel. Les taux d'intérêt réels (le taux de la banque centrale moins l'inflation) restent donc négatifs dans de nombreux pays européens, plus encore que pendant la pandémie.

Les gouvernements, à quelques exceptions notables près, continuent pendant ce temps à accumuler de nouvelles dettes. Les ratios de la dette par rapport au produit intérieur brut (PIB) sont comparables à ceux de la fin de la Seconde Guerre mondiale, non seulement en Europe, mais dans l'ensemble du monde développé.

Quiconque regarde ce tableau uniquement à travers le prisme des manuels de macroéconomie secouerait probablement la tête d'un air incrédule. Mais l'économie seule ne suffit pas pour comprendre où nous en sommes aujourd'hui. Au contraire, la connaissance de l'économie peut paradoxalement faire obstacle.

Quand les règles ne fonctionnent pas

Au début du processus d'approfondissement de l'intégration économique et monétaire européenne, les futurs membres de la zone euro ont adopté un ensemble de règles destinées à freiner la prodigalité budgétaire des hommes politiques. Pour garantir la discipline, les déficits et les dettes publics ont été plafonnés à 3 % et 60 % respectivement.

Ces règles relativement simples ont été élaborées en 1997 et appelées Pacte de stabilité et de croissance. Elles visaient principalement à assurer la "prédominance de la politique monétaire", c'est-à-dire une situation dans laquelle le processus décisionnel de la banque centrale en matière de taux d'intérêt et de taux de change n'est pas paralysé par la politique budgétaire irresponsable des gouvernements et où les problèmes d'endettement dans une partie de la zone euro n'empêchent pas la stabilisation des autres parties et ne se propagent pas facilement d'un voisin à l'autre.

Il est cependant vite apparu que tout ne serait pas si simple. Comment des règles aussi strictes et restrictives peuvent-elles être appliquées entre États souverains ? Avec beaucoup de difficultés.

Des analyses ont montré que le respect des règles budgétaires n'était que d'environ 50 % entre 1998 et 2019. Et ce score exclut les années de la pandémie de Covid-19, pendant lesquelles les principales règles de politique budgétaire ont été désactivées dans toute l'UE.

Aucune révision des règles initiales (les réformes "six-pack" et "two-pack"), aucun renforcement des mécanismes d'application et aucune tentative de réécrire les règles pour les rendre plus cohérentes avec la logique du cycle économique n'ont conduit à un meilleur respect des règles. Qui plus est, ces changements ont rendu les règles si complexes que même ceux qui sont censés les appliquer ne les comprennent plus. C'est une autre raison pour laquelle la volonté de les suivre a diminué.

Cela a bien sûr un impact fondamental. Les experts en politique monétaire et fiscale savent très bien que la contagion de l'irresponsabilité va presque toujours du gouvernement à la banque centrale, et non l'inverse. Lorsque les experts du Fonds monétaire international voyagent dans le monde entier pour déterminer où les problèmes macroéconomiques pourraient s'envenimer, ils commencent toujours par le gouvernement et examinent son comportement, ses décisions et ses gaffes. C'est pourquoi on dit souvent en plaisantant que l'acronyme #FMI signifie "It's Mostly Fiscal" (c'est surtout une question de fiscalité) - le fonds monétaire est en grande partie un fonds fiscal.

Lorsque les budgets publics vont mal, l'État a plus de mal à se financer, voire devient incapable d'assurer le service de sa dette. La banque centrale en prend un coup dans la foulée. Elle est implicitement ou même explicitement tenue d'intervenir pour aider le gouvernement, calmer les marchés et réduire les rendements insoutenables de la dette publique. Ce sont toutes des choses que nous connaissons très bien en Europe.

Dans une telle situation, la domination souhaitable et, aux premiers jours de l'euro, bien intentionnée de la politique monétaire prend fin. Commence alors la domination de la politique budgétaire, qui est hautement indésirable car elle lie les mains de la banque centrale, voire la prive totalement de sa capacité d'action. Elle la restreint surtout lorsque ses actions sont les plus nécessaires et les plus efficaces, comme en période de forte inflation.

Il ne fait guère de doute que la domination croissante de la politique budgétaire est l'une des raisons pour lesquelles la politique monétaire de la zone euro ne peut pas être plus agressive dans la lutte contre l'inflation, pourquoi, à l'inverse, elle a dû être si hyperactive pendant la crise budgétaire dans le sud de la zone euro, et pourquoi elle doit maintenant proposer des mesures aussi peu conventionnelles que l'instrument de protection de la transmission (IPT), qui vise à empêcher la croissance des taux d'intérêt d'avoir un effet plus fort sur les États membres plus risqués et plus surendettés.

La politique budgétaire est désormais si dominante que la zone de la monnaie unique a besoin de politiques monétaires multiples.

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